O colapso do investidor norte-americano, a recuperação judicial do clube e da SAF e o financiamento de R$ 80 milhões autorizado sob a Seção IV-A da Lei 11.101/2005.
Poucos episódios recentes reúnem, em um mesmo enredo, tantos temas caros ao direito da insolvência quanto o encontro entre a 777 Partners e o Vasco da Gama. De um lado, uma plataforma internacional de investimentos erguida sobre o financiamento lastreado em recebíveis, desfeita por uma fraude de colateral e hoje em reorganização sob o Chapter 11 norte-americano. De outro, um dos clubes mais populares do país, pioneiro na constituição de sociedade anônima do futebol sob a Lei nº 14.193/2021, que viu o investidor estrangeiro colapsar no curso do contrato e precisou recorrer à recuperação judicial para reorganizar passivo bilionário.
No ponto de contato entre as duas crises está o objeto deste texto, o financiamento do devedor em recuperação judicial, cuja disciplina brasileira, introduzida pela Lei nº 14.112/2020 na Seção IV-A da Lei nº 11.101/2005, foi posta à prova no caso concreto e dele saiu como protagonista discreta do êxito da travessia.
A 777 Partners, plataforma de investimentos sediada em Miami e fundada em 2015, nasceu do financiamento estruturado sobre recebíveis de acordos judiciais e expandiu-se agressivamente para os setores de aviação, seguros, mídia e esportes, reunindo participações em clubes de futebol de diversos países, entre os quais Everton, Standard de Liège, Genoa, Hertha Berlim e, no Brasil, a SAF do Vasco da Gama.
Em maio de 2024, a gestora Leadenhall Capital ajuizou, em Nova Iorque, ação de fraude civil sustentando que ativos de aproximadamente US$ 185 milhões dados em garantia constavam, simultaneamente, dos registros de colateral de credores distintos, com déficits estimados em cerca de US$ 310 milhões e extratos adulterados para exibir saldos inexistentes. Seguiram-se a renúncia dos fundadores, a assunção de fato da gestão pela principal credora, a seguradora A-CAP, a execução de carteiras e, em agosto de 2026, o pedido de reorganização da 777 Partners e de vinte e três afiliadas sob o Chapter 11, no Texas, com financiamento DIP de US$ 24,95 milhões concedido pelos próprios credores pré-concursais.
Para os fins deste texto, o episódio importa por três razões. A primeira é a de que o colapso do investidor não decorreu da má sorte dos ativos esportivos, mas da falha do elemento mais básico do crédito garantido, a unicidade e a existência do colateral, advertência que acompanhará a análise da garantia constituída no caso brasileiro. A segunda é a de que a insolvência transnacional do acionista de uma SAF brasileira projeta sobre ela efeitos societários imediatos, pois as participações detidas pelo grupo em crise passam a integrar o acervo submetido ao concurso estrangeiro, com todos os condicionamentos daí decorrentes para a governança da sociedade local. A terceira é irônica e reveladora, pois mesmo a reorganização de um grupo derrubado por fraude de garantias precisou ser sustentada por um financiamento DIP, concedido justamente pelos credores anteriores, confirmação de que o crédito ao devedor em crise é, também para o financiador, instrumento de contenção de danos e de preservação do valor residual de sua posição.
O Vasco da Gama constituiu sua sociedade anônima do futebol sob o regime da Lei nº 14.193/2021 e, em fevereiro de 2022, transferiu o controle da SAF à 777 Partners, mediante compromissos de aporte que fariam do investidor norte-americano o financiador do projeto esportivo. A relação deteriorou-se na proporção da crise do investidor.
Em 15 de maio de 2024, duas semanas após o ajuizamento da ação da Leadenhall em Nova Iorque, o juízo fluminense, em decisão do Juiz Paulo Assed Estefan, deferiu tutela requerida pela associação para suspender os efeitos do contrato de investimento e do acordo de acionistas, suspender os direitos societários, políticos e patrimoniais, da investidora e devolver ao clube o comando da SAF, nomeando consultoria para a elaboração de laudo econômico-financeiro das operações realizadas na gestão afastada. A partir daí, a disputa societária passou a correr em paralelo à deterioração financeira, com decisões subsequentes impondo controle judicial sobre atos de gestão e alienação de ativos da sociedade.
Sem o funding prometido e com passivo consolidado da ordem de R$ 1,4 bilhão, clube e sociedade buscaram a proteção concursal. Em outubro de 2024, obteve-se tutela cautelar antecedente com a suspensão de constrições, e, em fevereiro de 2025, foi ajuizado o pedido de recuperação judicial abrangendo a associação e a SAF, cujo processamento foi deferido em 25 de fevereiro de 2025 pela Juíza Caroline Rossy Brandão Fonseca, da 4ª Vara Empresarial da Comarca da Capital do Rio de Janeiro, com a suspensão das ações e execuções pelo prazo legal e a exigência de autorização judicial para atos de disposição relevantes.
O caso inseriu-se, assim, na segunda onda de processos concursais do futebol brasileiro, e seu pressuposto de admissibilidade merece registro. O art. 25 da Lei nº 14.193/2021 dispõe expressamente que o clube, por exercer atividade econômica, é admitido como parte legítima para requerer a recuperação judicial ou extrajudicial, submetendo-se à Lei nº 11.101/2005. O parágrafo primeiro do mesmo artigo, hoje com a redação da Lei nº 15.427/2026, acrescenta que os contratos bilaterais e os contratos de atletas profissionais não se resolvem em razão do pedido, o que constitui, para o setor, uma vedação legal expressa ao efeito ipso facto. O parágrafo segundo determina que, deferido o processamento, extingue-se automaticamente o Regime Centralizado de Execuções em curso.
A legitimidade da associação civil desportiva encontrou respaldo na jurisprudência estadual. O Tribunal de Justiça de Santa Catarina reconheceu-a no caso do Figueirense, ao assentar que o futebol é típico elemento de empresa, e o Tribunal de Justiça de Minas Gerais enfrentou a matéria na recuperação do Cruzeiro. O contraponto vem de fora do âmbito desportivo, pois o Superior Tribunal de Justiça, no REsp 2.008.646, afastou a legitimidade de associações sem fins lucrativos para a recuperação judicial, ao fundamento de que o art. 1º da Lei nº 11.101/2005 restringe o benefício a empresários e sociedades empresárias. A distinção que sustenta os clubes é de direito positivo, e não de construção jurisprudencial, porque para eles existe autorização legal expressa, que opera como norma especial.
Financiamento DIP, na acepção própria, é o crédito concedido ao debtor in possession, o devedor que permanece na administração de seus bens durante a reorganização do Chapter 11 norte-americano, mediante autorização judicial e sob o regime de incentivos da Section 364 do Bankruptcy Code. O sistema é escalonado. O devedor pode contrair crédito quirografário no curso ordinário dos negócios com tratamento de despesa administrativa, pode obter, com autorização do juízo, prioridade sobre as demais despesas administrativas, a superprioridade, e garantias sobre bens livres ou subordinadas sobre bens onerados, e pode, em último grau, oferecer garantia que prime gravames preexistentes, o priming lien, condicionada à demonstração de que o crédito não seria obtido de outro modo e de que o credor primado permanece adequadamente protegido. Completa o desenho a regra de estabilização da § 364(e), pela qual a reforma recursal da autorização não afeta a validade do crédito nem das garantias do financiador de boa-fé. A literatura especializada demonstrou que esses contratos se tornaram o principal instrumento de governança da reorganização contemporânea e que as empresas financiadas apresentam maior probabilidade de reorganização bem-sucedida e menor tempo de processo.
O direito brasileiro não transplantou esse modelo, e a precisão é importante. A Seção IV-A da Lei nº 11.101/2005, introduzida pela Lei nº 14.112/2020, não disciplina uma modalidade contratual, mas um estatuto de privilégios aplicável a qualquer instrumento de financiamento por dívida, observados os requisitos legais.
O art. 69-A autoriza o juiz, ouvido o Comitê de Credores ou, na sua ausência, o administrador judicial, a aprovar contratos de financiamento garantidos pela oneração ou alienação fiduciária de bens do ativo não circulante, do devedor ou de terceiros, com vinculação dos recursos ao custeio das atividades e das despesas de reestruturação ou de preservação de ativos. O art. 69-B estabiliza a operação, impedindo que a reforma recursal da decisão autorizativa altere a natureza extraconcursal do crédito ou as garantias do financiador de boa-fé após o desembolso. Os arts. 69-E e 69-F asseguram amplitude subjetiva plena, podendo financiar e garantir qualquer pessoa, o art. 69-D preserva, na convolação em falência, as garantias e preferências pelo valor efetivamente entregue, e a chave econômica do sistema está no art. 84, inciso I-B, que posiciona o financiador no topo da ordem extraconcursal, pago antes da generalidade dos créditos do processo. Sobre os requisitos do art. 69-A, a doutrina identifica três núcleos, a autorização judicial precedida da oitiva do órgão de fiscalização, a garantia sobre o ativo não circulante e a destinação finalística dos recursos.
Foi sob esse estatuto que o processo cruzmaltino equacionou seu problema de liquidez. Aprovado o plano de recuperação judicial em assembleia realizada em 9 de outubro de 2025, com 97,7% de votos favoráveis em todas as classes, o juízo da 4ª Vara Empresarial autorizou, em 16 de outubro de 2025, a contratação de financiamento de R$ 80 milhões junto à Crefisa, sob o modelo do financiamento do devedor da Lei nº 11.101/2005, destinado ao pagamento de salários, à manutenção das operações do futebol, à aquisição de direitos econômicos e ao custeio de tributos e despesas administrativas.
A garantia aprovada consistiu na alienação fiduciária de dez mil ações ordinárias classe A de emissão da Vasco SAF, representativas de dez por cento de seu capital social, e o processo de aprovação registrou dinâmica reveladora, pois o administrador judicial e o Ministério Público opuseram-se inicialmente à operação, por insuficiência de informações, e somente se manifestaram favoravelmente após a apresentação do contrato completo e o ajuste de suas condições. Segundo o noticiado, a estrutura final contemplou desembolsos escalonados conforme as necessidades do caixa e garantia fidejussória da associação, tendo a proposta original, que previa a oneração de vinte por cento do capital da SAF, sido reduzida à metade no curso do escrutínio judicial. Dois meses depois, em 21 de dezembro de 2025, a mesma magistrada concedeu a recuperação judicial e homologou o plano aprovado.
A operação é tecnicamente exemplar do regime brasileiro em quase todos os seus elementos. O financiador era terceiro estranho ao quadro de credores e ao capital, hipótese que o art. 69-E naturalmente comporta. A garantia recaiu sobre ações de emissão da SAF de titularidade do devedor, bem classificado como investimento no ativo não circulante, em conformidade com a literalidade do art. 69-A, reforçada por fiança da associação, na amplitude do art. 69-F. A destinação dos recursos foi vinculada a despesas nominadas da operação e da folha, espelhando a cláusula finalística legal. E o iter procedimental, com objeção técnica do administrador judicial e do Ministério Público seguida de renegociação e parecer favorável, materializou exatamente o modelo de contraditório útil que a melhor leitura do art. 69-A preconiza, no qual o escrutínio não é obstáculo ao crédito, mas instrumento de calibragem de suas condições, como o demonstra a redução do colateral exigido de vinte para dez por cento do capital da sociedade.
Cabe então a pergunta central, a de saber se o regime da Seção IV-A foi condição do êxito da operação. A resposta afirmativa impõe-se por quatro ordens de razões.
A primeira é contrafactual. Antes da Lei nº 14.112/2020, a experiência brasileira com financiamentos relevantes a recuperandas resumia-se a tentativas frustradas, das quais o caso OAS é o exemplo eloquente, precisamente porque o financiador não dispunha de segurança quanto à estabilidade da autorização e à prioridade de seu crédito. Nenhum agente racional emprestaria dezenas de milhões de reais a um clube em recuperação, com passivo bilionário e disputa societária pendente com o antigo investidor, sem a extraconcursalidade qualificada do art. 84, inciso I-B, e sem a blindagem do art. 69-B para os valores desembolsados.
A segunda razão é funcional. O crédito chegou no momento de maior sensibilidade do processo, entre a aprovação assemblear e a homologação, financiando folha e operação exatamente quando o desgaste da travessia poderia comprometer a implementação do plano, função de ponte que a literatura empírica associa à maior probabilidade de desfecho reorganizacional bem-sucedido.
A terceira é institucional. A intervenção do administrador judicial e do Ministério Público não inviabilizou a operação, aprimorou-a, reduzindo a oneração do capital da SAF pela metade, resultado que ilustra o acerto do desenho brasileiro ao concentrar no juízo, com contraditório técnico, o controle da proporcionalidade das condições.
A quarta razão é sistêmica, pois o caso agrega ao repertório nacional um precedente de financiamento concedido por agente inteiramente novo, sinal de amadurecimento de um mercado que, nos primeiros anos do regime, fora dominado por credores preexistentes e partes relacionadas.
A avaliação honesta exige o registro dos riscos remanescentes, e aqui as lições do colapso da 777 Partners retornam ao primeiro plano. A garantia do financiamento incide sobre ações da própria SAF, ativo cuja liquidez e cujo valor dependem do desfecho da disputa com o antigo investidor e da sorte esportiva e econômica da sociedade, de modo que a qualidade do colateral está correlacionada ao próprio risco que ele deveria mitigar, fragilidade estrutural que recomenda monitoramento reforçado e eventual complementação de garantias na forma do art. 590 do Código Civil e das cláusulas usuais de reforço.
Além disso, a participação remanescente detida por veículos do grupo 777 na SAF integra, em alguma medida, o universo patrimonial submetido à reorganização norte-americana, e a convivência entre o concurso estrangeiro do acionista e a recuperação brasileira da sociedade ainda não tem disciplina jurisprudencial assentada, projetando incerteza sobre a governança de longo prazo. Por fim, a proteção do financiador na hipótese de convolação em falência, embora assegurada pelo art. 69-D quanto aos valores entregues, dependerá da higidez técnica da constituição da garantia, com registro e individualização adequados, terreno em que a jurisprudência tem sido inflexível.
Nenhuma dessas ressalvas infirma a conclusão central, antes a qualifica. O regime da Seção IV-A não elimina o risco do crédito ao devedor em crise, converte-o em risco precificável, e foi essa conversão que permitiu, no caso cruzmaltino, que o capital chegasse a tempo.
O enredo que conecta a 777 Partners ao Vasco da Gama oferece uma síntese rara do estado atual do direito do financiamento empresarial em crise. No polo norte-americano, o colapso de um investidor global reafirmou que não há crédito garantido sem integridade de colateral e que mesmo a falência do financiador se administra com financiamento DIP. No polo brasileiro, a recuperação judicial de um clube centenário e de sua SAF demonstrou que a Seção IV-A da Lei nº 11.101/2005 cumpriu, no caso concreto, a promessa que justificou sua edição, a de viabilizar a chegada de dinheiro novo a devedores que, sob o regime anterior, estariam condenados à asfixia.
A operação autorizada no processo cruzmaltino, com financiador estranho ao passivo, garantia sobre o ativo não circulante, destinação vinculada, escrutínio técnico efetivo e proteção legal da extraconcursalidade e da estabilidade, é aplicação de manual do regime, e seu aperfeiçoamento no curso do contraditório evidencia que controle judicial e atratividade do investimento não são forças opostas, mas complementares.
Se o desfecho definitivo do caso ainda pertence ao futuro, uma conclusão já pode ser firmada. Entre o colapso do investidor e a travessia do clube, a diferença foi feita, em medida não desprezível, pela existência de um regime jurídico capaz de dar ao capital razões para confiar no processo, e essa é, ao fim, a função de todo o direito do financiamento do devedor em recuperação judicial.
É o crédito concedido à empresa que permanece administrando seus bens durante a reorganização, mediante autorização judicial. No Brasil, a Seção IV-A da Lei 11.101/2005 não cria um contrato típico, mas um estatuto de privilégios aplicável a qualquer instrumento de financiamento por dívida, desde que observados a autorização judicial, a garantia sobre o ativo não circulante e a vinculação dos recursos ao custeio das atividades e da reestruturação.
Sim. A Lei 14.193/2021 faculta expressamente ao clube ou à pessoa jurídica original o equacionamento de seu passivo mediante recuperação judicial ou extrajudicial, nos termos da Lei 11.101/2005, e a jurisprudência tem reconhecido a legitimidade da associação civil desportiva por exercer atividade econômica organizada.
O art. 69-E da Lei 11.101/2005 admite que qualquer pessoa financie o devedor, inclusive credores sujeitos ou não à recuperação, sócios e integrantes do mesmo grupo, sem que disso decorra subordinação ou desqualificação do crédito.
Sim, pelo valor efetivamente entregue. O art. 69-D preserva garantias e preferências na convolação, e o art. 84, inciso I-B, posiciona esse crédito no topo da ordem extraconcursal. A eficácia prática dessa proteção depende, contudo, da constituição tecnicamente correta das garantias, com registro e individualização adequados.
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